Prije nego što potrošiš, zaradi
Piše: Gojko Maksimović
direktor sektora finansijskih tržišta u Hipotekarnoj banci
Prije nego što potrošiš, zaradi je izreka američkog autora William Arthur Ward koja bi morala biti u ušima donosioca ekonomskih odluka. Kako prilikom projektovanja ličnog, tako i poslovnog ili državnog budžeta bitno je svoju potrošnju bazirati na realnim, očekivanim prihodima. Potrošnja koja bi se bazirala kroz nepravilne i optimistične projekcije, može dovesti do finansijskih poteškoća, nedostatka likvidnosti i potencijalnog novog zaduženja koje bi bilo neophodno da se obezbijedi i pokrije likvidnost.
Svjedoci smo kampanje koja je zaokupirala pažnju cjelokupne crnogorske javnosti a u kojoj se optimistički najavljuje i prezentuje neminovno povećanje jave potrošnje, što posredno kroz povećanje plata određenom dijelu javne uprave i povećanje penzija, tako i neposredno kroz smanjenje poreskih opterećenja na prihodnoj strani bužeta. Socio psihološki efekat koji ovaj projekat ima u startu svako drugačije mišljenje potiskuje, jer se ipak radi o potencijalnom povećanju ličnog budžeta pojedinca. Ne želeći da tekst dobije dozu političke konatacije u narednim pasusima želim da ukažem na rizike koji mogu nastati, sagledavajući trenutno finansijsko okruženje u kojem se nalazimo.
Država Crna Gora je poslednji put imala suficit bužeta (veće iznose bužetskih prihoda od rashoda) 2008. godine. Od tada, uključujući i tekuću godinu, trinaest godina zaredom naša država ima negativni saldo budžeta. Odnosno svih godina mi smo više trošili nego što smo zaradili novca. Najvećim dijelom naš budžet novac troši na javnu potrošnju (plate zaposlenih u javnoj upravi) i socijalna davanja (penzije). Sa druge strane najveći iznos prihoda država ostvaruje od poreza na dodatu vrijednost.
Naš državni budžet će i ove godine završiti u deficitu. Zahvaljujući dobroj turističkoj sezoni, dobroj implementaciji projekta fiskalizacije koji je doveo do boljeg punjenja budžeta kao i slabijeg korišćenja kapitalnog budžeta – javne investicije (izgradnja puteva, ustanova…) od projektovanog iznosa, u nekim mjesecima naša Država je ostvarila mjesečne suficite. Pretpostavka je da je ostvarenje mjesečnih suficita uticao na poboljšanje optimizma kod donosioca odluka, koji su dalje projekcije bazirali možda na tim ostvarenjima.
Međutim smatram da je tržište glavni pokazatelj realnog stanja (ocjene) i stvaranja slike o prezentovanom boljem ambijentu. A crnogorska ekonomija je najbolje predstavljena kroz cijene naših obveznica na međunarodnom tržištu kapitala i kroz ocjene kreditnog rejtinga postavljene od strane rejting agencija.
Naša rejting ocjena je od marta ove godine oborena od strane rejting agencije S&P na B (sa ocjene B+). Od navedene ocjene nije bilo neke nove ažurirane ocjene, te smo u percepciji rejting agencije isto rizični kao i početkom godine. Korisno bi bilo da su se optimizam i dobri rezultati koji su prezentovani prenijeli i na rejting agenciju, te da smo imali vanrednu ili redovnu provjeru kreditnog rejtinga koji bi značio povećanje kreditne ocjene. Nažalost naša kreditna ocjena (a time i rizik) je ostala na istom nivou.
Cijene naših obveznica su imale značajne korekcije i bilježe pad na nivou od početka godine za oko 6,51%, obveznica MONTENEGRO 2 ⅞ 12/16/27 koja je emitovana prošle godine i čije je dospijeće Decembar 2027. godine. Navedena obveznica predstavlja najlikvidniju crnogorsku obveznicu i trenutni prinos do dospijeća navedene obveznice se kreće u nivou od oko 4,40%.
Uz evidentnu političku nestabilnost koja je prisutna u Crnoj Gori koja se sigurno reflektovala i kroz ove dvije cijene – ocjene, smatram da nije vrijeme za korjenite i nagle fiskalne promjene.
Povećanje javne potrošnje se u velikoj mjeri oslanja na projekcije fiskalnih efekata koje će nastati kroz implementaciju novih fiskalnih rješenja. Akcenat u ovoj rečenici treba staviti na projekcijama, jer navedeno predstavljaju očekivanja koja se mogu a ne moraju ostvariti, a suština prave politike planiranja treba da bude zasnovana na dokazima. Sa druge strane svako povećanje primanja je kasnije teško korigovati i vratiti na početni nivo ako se te projekcije ne ostvare.
Navedeno upozorenje se lako može pročitati i u izvještajima Međunarodnom monetarog fonda, gdje se sugerisala fazna implementacija projekta. Odnosno vraćamo se na početak poruka MMF koja je mogla i da glasi: Before you spend, earn. Ukoliko se same projekcije na prihodnoj strani ne bi ostvarile a došlo bi do povećanja zarada, tu razliku bi morali da nadomjestimo novim zaduživanjem.
Novo zaduživanja Crne Gore kroz emisiju obveznica na međunarodnom tržištu bi bilo značajno skuplje u odnosnu na prethodna. U Prilog navedenom imamo podatak da se naša obveznica čije je dospijeće 2027. trguje na sekundarnom tržištu po prinosu od oko 4,40%; dok se uporeda državne obveznice Albanije sa istim rokom dospijeća trguju po prinosu od oko 2,34%. Spread – razlika u prinosu između naših i albanskih obveznica koje dospijevaju 2027. godine je oko 2,00%. Sa druge strane Albanija je prethodnog mjeseca izašla na primarno tržište i zadužila se po efektivnoj stopi od 3,75% sa rokom dospijeća od 10 godina. Ako bi na ovaj iznos zaduženja dodali spread, naš trošak zaduženja u ovome trenutku bi bio najmanje oko 5,75%. Rast cijena dugoročnog duga na međunarodnom tržištu porastao je između ostalog i zbog rasta inflacije, te investitori ne žele da u svom portfelju drže previše dugoročne obveznice.
Siguran sam da je i na cijene naših obveznica efekat imala i inflacija, ali treba imati u vidu da su samo tokom ove godine institucije (mahom banke i osiguravajuće kuće) iz Crne Gore na sekundarnom tržištu kupile oko 130 miliona € vrijednosti državnih obveznica. Postavlja se pitanje gdje bi cijena naših obveznica bila da nismo imali prisutnu jaku kupovinu koja se generisala iz Crne Gore. Navednei podaci mogu biti vidljivi sagledavanje bilansa stanja finansijskih institucija, gde se lako može uočiti da se rast aktive u najvećoj mjeri odrazio na povećanju ulaganja u hartije od vrijednosti.
Navedeno je naravno nastalo usljed rasta prinosa na crnogorske obveznice pa su finansijske institucije svoja slobodna sredstva uglavnom ulagala u te instrumente. Treba imati u vidu da po važećoj regulativi (Centralne banke Crne Gore i Agencije za nadzor osiguranja) crnogorske obveznice se smatraju bezrizičnom aktivom, pa afirmativne stope prinosa uz netrošenje kapitala predstavljaju dobru alternativu za plasmane. Takva situacija međutim ne odgovara osnovnoj funkciji banaka – kreditnoj aktivnosti. Naime sa jedne strane se kao alternativa javlja plasman u aktivu koja „ne troši“ kapital i koja nosi prinos od oko 4,40% ili odobrenje kredita prema pravnom licu, gdje je potrebno klasifikovati stepen rizika aktive i pri tome za klijente sa najvećim bonitetom dati kreditnu liniju po stopi od 2,00 – 2,50% (koliko se finansiraju najbolje korporacije iz Crne Gore). Slično je i sa recimo stambenim kreditima, koji se odobravaju po stopi od oko 4,00% – 4,50%, pri čemu je rok dospijeća 10 – 15 godina, a kao alternativa se javlja plasman u obveznice sa rokom dospijeća od 6 godina po sličnoj stopi.
Prezentovana situacija će usloviti ili veliko pomjeranje aktive banaka ka crnogorskih obveznicama, što se dijelom dogodilo od juna mjeseca ove godine, čime dolazi do smanjenja kreditne aktivnosti bankarskog sistema; ili do neminovnog rasta aktivnih kamatnih stopa (kamatnih stopa koje banke odobravaju klijentima).
Naime, poslednji put je prinos na crnogorske obveznice na međunarodnom tržištu prešao 4,50% sredinom 2016. godine, a uporeda tada je prosječna aktivna kamatna stopa privredi u Crnoj Gori bila oko 6,30%, odnosno oko 1,80% veća od prinosa na državne obveznice. Danas je prosječna aktivna kamatna stopa privredi prema podacima Centralne banke Crne Gore na nivou od oko 4,11%, što ukazuje na prisutnu nelogičnosti na tržištu. Slični podaci se mogu naći i upoređivanjem stopa na stambene kredite iz 2016. godine i danas.
Smanjenje kreditne aktivnosti ili povećanje aktivnih kamatnih stopa, koje bi neminovno nastale kroz potencijalno novo zaduženje (uslovljenjo povećanjem javne potrošnje i neostvarenim projekcijama) mogu ostaviti daleko veće negativne efekte na finansijskom i realnom tržištu od trenutnog nažalost neutemeljenog optimizma i nade za veće plate.
Naravno, volio bih da svi zaposleni u Crnoj Gori imaju veće plate, da svi penzioneri dobiju veće penzije, ali jedno su želje od realnih mogućnosti. Nadam se da će se kroz poboljšanje naše makroekonomske i fiskalne pozicije stvoriti mogućnosti za navedeno. Međutim, imajući u vidu trenutni ambijent, analizu bih završio sa izrekom Platona „Lako je biti izdašan sa tudjim novcem“.
Originalni tekst je ovdje
